排除涨停板买不进或有炸板危险的情况下，在存在壳价值的主板和中小板的非ST股中，用市值因子+（行业中性）BP因子排序与用带壳BP（=(净值+壳价值)/市值）分别排序，分别得出上图和下图

可见，带壳BP的IC相当于市值+（行业中性）BP，IR更大，排序单调性略低，但最高1%分位的收益更好，收益稳定性更好（1%-3%分位可以保底，减少换手率），因子换手率也更低

不考虑交易成本的情况下，市值因子+（行业中性）  BP因子下纯做多1%分位资产组合的相对沪深300全收益指数的相对回报如下：

单一带壳BP因子下纯做多1%分位资产组合的相对沪深300全收益指数的相对回报如下：

可以看到，而带壳BP的回报率远强于小市值因子，且两者的走势高度近似，暗示单一的带壳BP因子同时解释了小市值因子和行业中性BP因子

考虑两者的阿尔法相关性相对中盘指数高达74%

无法找到中证500全收益指数的收益，因此用沪深300全收益代替（测试期间高于沪深300，因此对带壳BP策略比我的计算更有利）：39.97%-55.03%*0.74=-0.15%，因此带壳BP不仅完全捕捉了BP因子和总市值因子的信息，甚至比这些信息的效果更好，还捕捉了基于炒壳的，类似盈余公告后漂移的事件驱动信息

这还是时不变/标的无关壳价和固定借壳概率估计下的结果，结合研报中对时变/标的相关壳价和标的相关借壳概率的研究，可以进一步改善带壳BP因子的表现

考虑交易费用的情况下，使用模型2降低换手率后，10股策略可做到换手率较低的情况下仍然获得相当的收益

年换手率只有920.34%，也即平均每月换手不到一次

写这文的目的是回应一位跟我说壳价不是小市值因子有效性来源的坛友，经过检验，小市值因子实则只是壳价值因子的子集的劣化版，小市值策略=带壳BP意义上的价值投资策略的弱化版

很多人说A股没有价值投资，只有投机。实际上，A股恰恰是全世界最价值投资的市场，依靠计算进壳这种无形资产价值的价值投资策略自2007年初以来可以达到55%的年化收益率，甚至超过了巴菲特早期的成就

大道至简，看似繁复的因子动物园背后只有极少数真正显著的力量，如小市值因子无非只是调整后BP因子，（小市值+）优质因子无非只是（调整后）公告后盈余漂移因子，而这些因子的起伏无非是因子动量/趋势/反转和因子价值的结合